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白糖：节前市场或趋于谨慎
（张笑金，从业资格号：F0306200；交易咨询资格号：Z0000082）
1、原糖：本周原糖期价小幅反弹。消息方面，巴西国家商品供应公司（Conab）预计巴西2025/26榨季产糖 量为4，420万吨，同比增长0.1%；预计甘蔗乙醇产量同比下降6.9%至273.3亿升；预计甘蔗和玉米的乙醇总产量 同比增长0.8%至375亿升。
2、国内现货：广西制糖集团报价区间为5320~5410元/吨；云南制糖集团报价5150~5230元/吨；加工糖厂主 流报价区间为5620~5880元/吨。配额内进口估算价3780~3810元/吨，配额外进口估算价4770~4820元/吨。
3、原糖小结：北半球看出口、南半球看压榨进度，基本面暂无强驱动。当前基本面暂时较为平淡，截至4月14日泰国2025/26榨季累计产糖1196万吨；截至4月15日印度2025/26榨季累计产糖2739万吨，同比增加196万吨。 后续产量方面并无太大悬念。中期关注26/27榨季泰国种植面积减少问题；印度季风雨、化肥价格上涨对于产 量的影响；南半球方面继续关注压榨进度。价格方面目前原糖处于相对偏低区间，基本面暂无趋势性行情。未 来关注宏观扰动及潜在的农产品通胀预期。
4、国内小结：五一假期在即，预期市场将趋于谨慎。供应方面广西绝大部分糖厂将在4月全部收榨，云南也 将在5月收榨，5月将进入到逐渐去库过程；五一后将公布4月产销数据，预计4月销售数据尚可，后期终端采购 备货意愿是关键。进口端传闻较多，从价格角度看配额外进口利润仍存，是最大的压力，尽管政策尚未明晰， 但从13.7美分/磅左右的原糖对应的糖浆价格看，进口压力同样不容忽视。总的来看，市场仍处于下有成本及 政策支撑、上有高库存、保值盘压力博弈的阶段。假期在即，注意市场风险。关注下周糖会相关情况。（张笑金 从业资格号：F0306200 交易咨询资格号：Z0000082）
棉花：减产预期是主要驱动，警惕后续预期差
（孙成震，从业资格号：F03099994；交易咨询资格号：Z0021057）
一、供应端：美棉播种进度约10%，目前仍有干旱问题，但月度级别展望来看，德州地区降雨预期增加。国内棉花播种进入尾声，关注5月初实播面积调研情况。
二、需求端：3月国内服装零售数据尚可，纱线端开机负荷环比基本持平，坯布端开机负荷环比增加。
三、进出口：1%关税下进口棉内外价差震荡运行，3月服装出口同比降幅较大。
四、库存端：棉花库存同比基本持平，纺织企业原料及产成品库存逐渐下降，终端纺服进入补库周期。
五、国际市场方面：干旱问题仍有扰动，但目前减产预期已经偏强，警惕后续预期差。近期推动美棉期价上行主要有三个逻辑，一是干旱，二是战争导致生产成本增加，三是CFTC非商业性持仓的快速增加。
干旱方面，目前受D1-D4级别干旱影响美棉面积占比为98%，去年同期不足30%，同比大幅增加，因此市场对后续美棉减产预期较强。但是需要提醒的有以下几点，一是NOAA月度降雨展望中，德州地区降雨会增加。季度降雨展望中，美国新墨西哥州以及东南部地区降雨会增加，后续干旱程度或难以长时间维持当前高位。二是目前来看5-7月厄尔尼诺现象出现概率已经超过50%，10-12月强厄尔尼诺（1.5℃≤index＜2℃）及超强厄尔尼诺现象（2℃≤index）发生概率的合计值接近50%。上一次记录到超强厄尔尼诺发生时是2015年，时隔十年超强厄尔尼诺或再度来袭，天气因素引发市场担忧。我们需要指出的是，通过我们对于2000年以来厄尔尼诺现象以及1970年以来超强厄尔尼诺现象出现后全球、美国、中国棉花单产的统计来看，我们并不认为厄尔尼诺会对全球、美国、中国棉花单产造成显著不利影响。
战争带来的影响方面，美国棉花种植中化肥成本波动较大，但化肥成本占总成本的比例相对偏低。2019年-2024年美国棉花种植中化肥成本大约60-135美元/英亩不等，振幅相对较大，但是美国棉花种植中化肥成本占总成本的比例仅有9-15%左右。2026年美国化肥成本或有一定抬升，但是由于美国棉花种植中化肥成本整体占比较低，因此即使2026年美国化肥价格飙升至2022年左右的峰值，即同比涨幅超30%，2026年美国棉花生产总成本预计也仅会增加不足5%。
CFTC非商业性持仓方面，自2月中旬开始，ICE美棉非商业性持仓净多单开始快速增加，结束长达两年左右的偏空阶段，目前看截至4月中旬，美棉非商业性持仓净多单尚未达到近五年来峰值阶段，但是短期增幅已经超过2024年快速增加阶段。上一轮非商业性持仓净多单快速增加之后便快速回落，警惕后续天气升水减弱后的快速回落。
综合来看，以上三个推动美棉期价上行的主要逻辑短期无法证伪或者快速转变，因此我们认为短期美棉或仍维持高位震荡偏强走势，但是上述三个因素对于美棉期价的影响已经基本体现，预计后续美棉上方空间有限，还需警惕天气升水逻辑转变后，资金快速离场的潜在影响。
六、国内市场方面：减产及供需格局收紧预期是主要驱动，预计短期郑棉期价上方空间有限，还需警惕后续预期无法完全兑现的影响。
目前国内棉花播种进度进入尾声，后续会陆续有关于实际播种面积的调研报告，目前来看，2026年国内棉花产量下降是大概率事件，但是减产幅度仍有一定分歧。我们认为2026年国内棉花产量将同比下降、消费同比小幅增加、期末库存下降、库销比下降，国内棉花供需格局预期同比收窄。天气方面，近期有一些关于新疆地区天气扰动的相关消息，但是市场反应相对平淡。从数据来看，我国棉花单产位居世界前列，而且近年来国内棉花单产逐渐增加，短暂天气扰动对棉花产量影响有限。
产业链方面，目前仍是2025/26年度，依据我们推算，2025/26年度国内棉花期末库存将同比增加。截至4月中旬，我国棉花工商业库存合计值546.7万吨，同比基本持平。纺织企业原料库存可用天数相对充裕，暂无大幅补库需求，产成品库存逐渐去库，终端纺服进入补库周期。从该角度来看，在“金三银四”传统需求旺季之后，需求端表现如何？能不能完全承接本年度棉花产量约770万吨+进口约130万吨合计900万吨的供应问题需要持续关注。基于此，我们认为从基本面角度来看，年度郑棉期价运行中枢不易过分乐观。
综合来看，现阶段预期一致性偏强，市场情绪偏热，短期减产预期无法证伪，因此短期难有明显回调，后续关注5月初关于种植面积调研情况以及政策端消息。预计短期郑棉在乐观情绪下维持高位震荡，但是郑棉中长期运行中枢的高度宜谨慎乐观。
（孙成震，期货从业资格号：F03099994 期货交易咨询资格号：Z0021057）
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